新型股票配资仅“九五”和“十二五”时期中国居民消费率上升

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　　来源：梁中华宏观研究　　

　　·投资要点 ·

　　“十五五”规划建议初步锚定提振居民消费的政策方向，短期提振措施之外，或更多通过完善收入分配、社保等结构性改革实现增收、稳预期、提倾向。预计到2030年，中国居民消费率有望提升至42%-47%的区间。

　　“十五五”规划建议重提“居民消费率明显提高”，释放了未来5年将着力提振居民消费的政策导向。表述上，相较于“十二五”规划的“居民消费率上升”、“十五”规划的“居民消费率提高到50%左右”，目标设定更趋科学务实，兼顾了可达性和任务约束性。

　　通过因素拆解，剖析中国居民消费率偏低的主要原因：

　　1、按平均消费倾向、可支配收入占比两因素拆解：

　　✔复盘看，90年代以来，仅“九五”和“十二五”时期中国居民消费率上升，前者主要是住房制度改革提振消费倾向，后者通过完善收入分配制度、构建促进消费长效机制实现双提振。

　　✔比较看，“十五”与“十二五”时期均重视提振消费，但居民消费率一降一升，表明设定消费率目标本身并非关键，真正起重要作用的是能否实施一套协同配合的结构性改革，以扭转国民收入分配格局并重塑居民消费预期。

　　✔启示是，“十五五”时期我国同样面临风高浪急的国际环境，扩大消费的关键或在于延续“十二五”的成功逻辑，坚定不移地推进收入分配格局优化，夯实居民消费能力和信心的基础。

　　2、四因素拆解显示，1995年以来中国居民消费率累计下降8个百分点，背后的原因及其贡献分别为：

　　✔一是再分配效应的作用并没有得到有效的发挥，拖累消费率2.2个百分点；

　　✔二是，财产性收入渠道有待拓宽，初次分配收入结构效应拉低消费率1.4个百分点；

　　✔三是劳动报酬占比存在拖累，但贡献相对较小，拉低消费率0.4个百分点。

　　✔四是，平均消费倾向是波动最大的变量，累计拉低消费率3.9个百分点。但平均消费倾向的影响因素多元，短期消费补贴政策有提振作用但难以支撑长期抬升，其背后或更多反映了社会保障等不足、地产财富效应拖累带来的预防性储蓄动机。

　　不同政策力度将驱动居民消费率向不同目标演进，综合三种情形预测结果，2030年中国居民消费率有望提升至42%-47%的区间，拉动名义GDP增长2.9-3.9个百分点。

　　风险提示：政策落地不及预期；居民消费能力和意愿提升不及预期。

　　中国居民消费率偏低的因素拆解

　　“十五五”规划建议重提“居民消费率明显提高”，锚定了未来5年将着力提振居民消费的政策方向。表述上，相较于“十二五”规划的“居民消费率上升”、“十五”规划的“居民消费率提高到50%左右”，目标设定更趋科学务实，兼顾了可达性和任务约束性。纵向和横向比较看，中国当前居民消费率均处于偏低水平，我们通过拆解居民消费率影响因素，尝试对偏低的原因、提高居民消费率的路径以及提升后对经济的拉动作用进行解答。

　　1.1．两因素拆解复盘

　　首先，我们按居民消费率=（居民平均消费支出/居民可支配收入）*（居民可支配收入/GDP）将其驱动因素分为平均消费倾向和可支配收入占比。

　　复盘看，90年代以来，仅“九五”和“十二五”时期中国居民消费率上升，主要原因：前者主要是住房制度改革提振消费倾向，后者通过完善收入分配制度、构建促进消费长效机制实现双提振。

　　“九五”时期居民消费率先降后升，整体提高了1.1个百分点，主要是住房制度改革提振消费倾向。这一时期消费率的关键转折发生于1998-2000年：尽管居民可支配收入占比下降了2个百分点，但居民平均消费倾向却逆势上升4.2个百分点。这一反差表明，消费率的回升主要驱动力并非来自收入增长，而是源于居民部门消费意愿提高。究其原因，①主要是住房制度改革的“财富效应”和拉动产业链消费。一方面，福利房私有化使城镇职工家庭以低成本获得房产资产，因此“财富效应”的乘数较大，随住房市场放开、房价上涨，居民财产显著增值，大幅提振消费信心。另一方面，住房公积金制度全面推广和房贷市场放开推动商品房消费，直接带动了建筑、建材、家电及装修等产业链的消费。②城镇职工基本医疗保险制度改革开启，引领医保、医药、医疗三改并举，降低了居民为应对医疗支出的预防性储蓄需求。总的来看，这一时期住房制度改革以及城镇医疗保险等系列改革，部分对冲了同期因国有企业改革、化解过剩产能所带来的就业压力与收入占比下降影响，从而在宏观上支撑了居民消费倾向的逆势上升。

　　“十二五”时期居民消费率回升3个百分点，主要原因是国家致力于通过完善收入分配、社会保障等制度，构建促进消费长效机制，提高了居民收入占比和消费倾向。“十二五”规划延续十七大报告表述，首次在五年规划中明确“努力提高居民收入在国民收入分配中的比重，提高劳动报酬在初次分配中的比重”，并将扩大消费置于更重要的位置。这一时期的政策不仅是通过家电下乡等短期的刺激，更是致力于构建扩大消费的长效机制。一方面，实施就业规划、收入分配制度改革、个税改革，直接提升了居民的收入能力与获得感；另一方面，通过建立统一的城乡居民养老保险、养老金并轨和深化医改等，构筑覆盖范围更广的社会安全网，有效降低了居民的预防性储蓄动机。上述一揽子政策的协同发力，取得了显著成效，居民可支配收入占比提升2.2个百分点，劳动报酬在初次分配中占比提升2.8个百分点，居民平均消费倾向提升3个百分点。

　　其他五年规划时期消费率多数为下降，始于本世纪初的消费率下降，其恢复进程至2024年约完成一半。“十五”、“十一五”时期，居民消费倾向和可支配收入占比双下行导致消费率持续下行，直到2010年触底，消费率为34.9%，10年总体下降12个百分点。“十三五”主要受疫情的影响，居民平均消费倾向快速下滑拖累整体消费率水平。至2024年末居民消费率为39.9%，较2010年仅提升5个百分点，接近2005年的水平。

　　比较看，“十五”与“十二五”时期均重视提振消费，但居民消费率一降一升，表明设定消费率目标本身并非关键，真正起重要作用的是能否实施一套协同配合的结构性改革，以扭转国民收入分配格局并重塑居民消费预期。“十五”规划提出了“使居民消费率提高到50%左右”的目标，但是消费率不升反降，“十二五”规划同样重视提高居民消费率，并且消费率得到了明显的提升。“十五”与“十二五”时期居民消费率呈现截然不同的走势，根源在于两者所处发展阶段、政策着力点及结构性改革的系统性差异。“十五”期间，中国加入WTO后出口强劲扩张，叠加城镇化、工业化进程推动投资率快速上升，国民收入分配向企业和政府倾斜，初次分配总收入中企业占比提高5.5个百分点，政府提升1.5个百分点，挤压居民初次分配收入占比下降7个百分点，其中劳动报酬占比下降2.6个百分点，导致居民消费率在投资与出口的双重挤压下不升反降。

　　而至“十二五”时期，在2008年全球金融危机凸显外需依赖风险的背景下，政策导向转为主动构建内需驱动机制，通过明确提出“两个提高”目标、推进收入分配改革以增强居民“能消费”的能力，并加快完善社会保障体系以缓解“敢消费”的约束，从而系统性地推动居民消费率实现趋势性回升。“十五五”时期我国同样面临风高浪急的国际环境，促进消费的关键或在于延续“十二五”的成功逻辑，坚定不移地推进收入分配格局优化，夯实居民消费能力和信心的基础。

　　1.2．四因素拆解看贡献

　　为更加细致地考察，我们将居民消费率拓展为以下四个因素的乘积，即：

　　居民消费率=平均消费倾向×（居民可支配收入/居民初次分配总收入）×（居民初次分配总收入/劳动报酬）×（劳动报酬/GDP）。

　　后三项分别表示：①再分配效应，即再分配后居民可支配收入与初次分配收入的比值，反映再分配后居民收入变化；②初次分配收入结构效应，即劳动报酬在居民初次分配中所占比重的倒数，比值越大，说明劳动报酬在居民初次分配收入中占比越低，财产性净收入占比越高；③劳动报酬份额效应，即劳动报酬/GDP，衡量的是劳动要素在总产出中所获得的报酬份额。由此，居民消费率变化的影响因素可拆解为平均消费倾向、再分配效应、初次分配收入结构效应和劳动报酬份额效应，且均为正效应。

　　我们进一步采用对数平均迪式指数法（Logarithmic Mean Divisia Index，LMDI）计算各个因素对居民消费率变动的贡献大小。居民消费率0到t期的变化等于四因素分别按如下公式计算的变化之和：

　　四因素结构分解结果显示：分阶段看，1995-2000年居民消费率上升主要是平均消费倾向上升，验证了上一节的分析。2000-2010年（“十五”和“十一五”时期）居民消费率下降12个百分点，四个因素均对其构成拖累，其中平均消费倾向效应的贡献最大，下降了6个百分点。2010-2016年，随劳动报酬占GDP的比重和平均消费倾向上升，居民消费率提高了4.3个百分点，二者分别拉动1.8和2.5个百分点。然而，2016-2022年受疫情冲击，居民消费倾向再次下行，拖累消费率下降2个百分点。

　　整体来看，1995年以来中国居民消费率累计下降8个百分点，背后的原因主要为：一是再分配效应的作用并没有得到有效的发挥，拖累消费率2.2个百分点；二是，财产性收入渠道有待拓宽，收入结构效应拉低消费率1.4个百分点；三是劳动报酬效应存在拖累，但贡献相对较小，拉低消费率0.4个百分点。而且国际比较来看，中国居民劳动报酬占GDP的比重及占初次分配总收入的比重与发达国家的差距不大（图5），甚至高于英国、韩国。四是，平均消费倾向是波动最大的变量，累计拉低消费率3.9个百分点。而平均消费倾向的影响因素多元，短期消费补贴政策有提振作用但难以支撑长期抬升，如2024年四季度以来的以旧换新补贴对居民平均消费倾向提升幅度较小（图6），其背后或更多是社会保障等不足、地产财富效应拖累等因素对消费倾向的压制。

　　综上所述，提升“十五五”时期居民消费率，核心在于结构性改革。本次建议也提出“完善收入分配制度”、“健全最低工资标准调整机制”、“多渠道增加城乡居民财产性收入”等举措，政策已锚定正确路径：即通过“增收”（完善收入分配制度、健全工资机制）、“拓渠”（扩大财产性收入）以夯实消费能力，并通过完善社保等系列举措协同打通“稳预期→提升消费倾向”的链条。

　　“十五五”时期，居民消费率提升空间测算

　　我们假设不同政策力度分情况预测，2030年中国居民消费率有望提升至42%-47%的区间。

　　谨慎情形，采用历史趋势外推。若未来5年缺乏超预期的增量政策、收入分配和社保改革进展缓慢，到2030年，居民消费率将提升2.3个百分点左右，达到42.2%。2015-2022年平均消费倾向年均下降0.23个百分点，居民可支配收入占比年均上升0.2个百分点。假设未来5年居民收入占比按此趋势提升，到2030年，可支配收入占比为60.5%。因资金流量表最新数据为2022年，结合收入占比预测值和2023、2024年居民消费率，估算近三年平均消费倾向年均上升0.41个百分点。由此推算，到2030年，居民消费率有望提升2.3个百分点，达到42.2%。

　　乐观情形，采用2000年目标值倒推。若未来强有力的消费刺激与体制改革协同，收入分配和社保改革取得突破性进展，到2030年，居民消费率有望提升7个百分点，达到47%。以居民平均消费倾向和可支配收入占比回升到2000年的水平为目标，未来5年可支配收入占比需提升3.3个百分点，平均消费倾向需提升5.6个百分点，居民消费率将提升7个百分点，达到47%。

　　中性情形，基于谨慎与乐观情形的参数中值，结合适度政策支持、改革渐进和周期见底因素推演，到2030年，居民消费率有望提升4.2个百分点，达到44.1%。若未来以旧换新等短期刺激政策适度延续，收入分配、社保改革渐进式开展，叠加地产周期逐步见底、服务消费扩容，假设居民可支配收入占比年均提升0.4个百分点，平均消费倾向平均提升0.7个百分点，到2030年，居民消费率有望提升4.2个百分点，达到44.1%。

　　居民消费率提升对经济拉动作用多大？

　　假设“十五五”时期实际GDP年均增速为4.8%，GDP平减指数参考2020-2024年均值设定为年均增长1.2%，估算未来5年名义GDP年均增速为6.1%，由此计算到2030年名义GDP增量。根据不同情形下居民消费率提升幅度和名义GDP增速计算出居民消费支出增量，得到居民消费支出对名义GDP增长的贡献率，乘以名义GDP增速，最终得到居民消费提升拉动名义GDP增长点。预计未来5年居民消费支出对名义GDP的拉动在2.9-3.9个百分点之间。